Una cartera de CEDEARs es, implícitamente, una posición larga en dólares financieros (CCL). Si el CCL baja, el valor en pesos de esa cartera cae aunque las acciones subyacentes en dólares no se muevan. Para un inversor que quiere mantener sus CEDEARs pero reducir esa exposición cambiaria, los futuros de dólar en los mercados locales ofrecen una herramienta de cobertura.

Esta estrategia no es para todos. Requiere entender la mecánica de los derivados, aceptar los costos de la cobertura y gestionar activamente las posiciones en futuros. Pero para inversores con carteras grandes de CEDEARs que enfrentan un período de posible apreciación del peso, puede ser una herramienta valiosa.

¿Cómo funciona la cobertura cambiaria con futuros?

La lógica es simple en principio: si tenés una posición larga en CEDEARs (que sube cuando el CCL sube), podés compensar esa exposición tomando una posición corta (vendedora) en futuros de dólar. Si el CCL cae, perdés en los CEDEARs pero ganás en la posición corta de futuros. Si el CCL sube, ganás en los CEDEARs pero perdés en la cobertura.

Una cobertura perfecta elimina completamente el riesgo cambiario, pero también elimina la ganancia por la suba del CCL. En la práctica, la mayoría de los inversores busca una cobertura parcial: cubrir el 50% o 70% de la exposición cambiaria, no el 100%, para mantener algún upside si el CCL sigue subiendo.

¿Dónde se operan los futuros de dólar en Argentina?

Hay dos mercados principales en Argentina para futuros de dólar:

ROFEX (Rosario Futures Exchange): es el mercado de futuros más importante de Argentina en volumen. Ofrece contratos de futuros de dólar con vencimientos mensuales hasta 12 meses adelante. El contrato standard es de u$s 1.000 por contrato. ROFEX opera bajo regulación de la CNV y del BCRA.

MAE (Mercado Abierto Electrónico): también ofrece derivados de tipo de cambio, aunque con algunas diferencias en las especificaciones de los contratos y en el perfil de participantes.

Los contratos de futuros de dólar en ROFEX se denominan en pesos y liquidan en pesos, no requieren entrega física de dólares. El precio del futuro refleja la expectativa del mercado sobre el tipo de cambio oficial en la fecha de vencimiento. Este es un punto importante: los futuros de ROFEX se refieren al tipo de cambio oficial, no al CCL.

“Los futuros de dólar en ROFEX están indexados al tipo de cambio oficial, no al CCL. Eso crea una cobertura imperfecta para una cartera de CEDEARs, cuyo precio sigue al CCL.”

¿Por qué la cobertura con futuros de dólar es imperfecta para CEDEARs?

Este es el punto más técnico y el más importante. Los CEDEARs se pricean al CCL, pero los futuros de dólar en ROFEX se pricean al tipo de cambio oficial. Cuando hay una brecha cambiaria amplia (diferencia significativa entre el CCL y el oficial), la correlación entre los dos no es perfecta.

Situaciones posibles:

  • El CCL puede moverse mucho aunque el oficial esté relativamente estable (o viceversa).
  • Una compresión de la brecha puede implicar que el oficial suba y el CCL caiga simultáneamente, lo que haría que tanto la posición en CEDEARs como la cobertura en futuros de ROFEX perdiesen valor en pesos.

Para una cobertura más precisa del CCL, se pueden usar operaciones con bonos que cotizan en ambas monedas, aunque esas estructuras son más complejas y menos accesibles para inversores individuales.

¿Cómo se calcula el tamaño de la cobertura?

El principio básico es el hedge ratio. Si se quiere cubrir el 100% de la exposición cambiaria:

Monto a cubrir = Valor total de los CEDEARs en pesos / CCL = Valor en dólares de la cartera

Contratos de ROFEX necesarios = Valor en dólares de la cartera / u$s 1.000 por contrato

Ejemplo:

  • Cartera de CEDEARs: $12.000.000
  • CCL: $1.200
  • Equivalente en dólares: u$s 10.000
  • Contratos de ROFEX a vender: 10 contratos de u$s 1.000

Si se quiere una cobertura parcial del 50%, se venden 5 contratos.

¿Cuáles son los costos de la cobertura?

La cobertura con futuros tiene varios costos que reducen su atractivo si el movimiento cambiario que se quería cubrir no ocurre:

Costo de carry: los futuros de dólar en ROFEX generalmente cotizan a un precio mayor que el spot, reflejando la expectativa de devaluación. Esa prima (el basis) es el costo implícito de la cobertura. Si el tipo de cambio no sube lo que descuenta el futuro, la posición corta genera una pérdida.

Márgenes y capital inmovilizado: como en todos los futuros, se requiere depositar un margen como garantía, lo que inmoviliza capital.

Costo operativo: las comisiones de ROFEX y del agente suman al costo total.

En general, la cobertura cambiaria con futuros de ROFEX tiene sentido cuando se espera una apreciación relevante del peso en el corto plazo y se quiere mantener la posición en CEDEARs sin la exposición al CCL. Si no hay una expectativa clara de apreciación, el costo de la cobertura puede superar el beneficio.

La comparación entre CEDEARs y futuros de índices en términos de riesgo cambiario está en Futuros de índices vs CEDEARs: dos vías comparadas.

Marco regulatorio: los contratos de futuros de dólar en ROFEX y MAE están regulados por la CNV y el BCRA. Su operación requiere una cuenta habilitada en un agente registrado. Rueda del Plata es un medio editorial independiente de carácter informativo: no ejecuta órdenes, no es agente registrado y no constituye recomendación de inversión.

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